GBC Credit Research Unternehmensanleihe gamigo AG (2013/2018) - Anleihe 'überdurchschnittlich attraktiv'

Dynamisches Unternehmenswachstum mit Online-Spielen - Einstufung: 4 von 5 GBC-Falken
8,50%-Unternehmensanleihe gamigo AG (*4,5)
ISIN: DE000A1TNJY0
Empfehlung: überdurchschnittlich attraktiv (4 von 5 Falken)
Analyst: Cosmin Filker, Felix Gode

Die gamigo AG weist als Betreiber und Vermarkter von internationalen Computerspielen aus dem Segment der so genannten Massively Multiplayer Online Games (MMOGs) einen langjährigen Track Rekord auf. Mit dem regionalen Schwerpunkt auf Europa und Nordamerika bietet das im Jahr 2000 gegründete Unternehmen derzeit zehn Spiele. Gemäß Unternehmensangaben verfügt die gamigo-Gruppe über mindestens 10,0 Mio. Spielkonten (im Eigenbestand) mit einer täglichen durchschnittlichen Besucherzahl von mehr als 70.000 Nutzern.

Kernkompetenzen Technologie, Spielmanagement und Vertrieb

Die gamigo AG tritt dabei nicht mehr wie früher als Entwickler auf, sie ist ab 2013 gemäß ihrem Geschäftsmodell als Verlag und Bindeglied zwischen Spieleentwickler und Spieler mit den Kernkompetenzen Technologie, Spielmanagement und Vertrieb zu verstehen. Die Kunden der gamigo AG können dabei die angebotenen Spiele, welche extern entwickelt wurden, sowohl direkt im Browser oder als Clientgame online spielen.

Weltweite Lizenzen verschiedener Spieleentwickler

Die gamigo AG übernimmt das komplette Spielmanagement, die Abwicklung, das Marketing sowie den technischen Support. Hierbei verfügt die gamigo AG über Spiellizenzen von verschiedenen Entwicklern weltweit. Im Rahmen der Lizenznutzung werden so genannte Royalties an den Lizenzgeber in Höhe von ca. 30 % der entsprechenden Umsätze abgeführt. Da es sich bei den angebotenen Spielen um so genannte Free-to-Play-Spiele handelt, ist die Haupteinnahmequelle der Gesellschaft der Verkauf virtueller Güter im Spiel, womit entweder ein schnellerer Spielfortschritt oder ein individuelleres Spielerlebnis ermöglicht wird. Die Einnahmen der Gesellschaft sollen in den kommenden Geschäftsjahren um Einnahmen aus den Bereichen Merchandising und Werbung erweitert werden.

Geschäftsjahr 2012: Umsatz 14,87 Mio. EUR, EBIT 1,48 Mio. EUR

Im abgelaufenen Geschäftsjahr 2012 hat die gamigo AG damit Umsatzerlöse in Höhe von 14,87 Mio. EUR erzielt, wobei der wesentliche Erlösanteil mit den derzeit drei wichtigsten Titeln 'Last Chaos', 'Fiesta Online' und 'Cultures Online' generiert wurde. Die operative Entwicklung des Geschäftsjahres 2012 ist dabei vor dem Hintergrund einer vorgenommenen Neufokussierung im Nachgang der Anteilsveräußerung durch die Axel Springer AG zu verstehen. Demnach wurden sowohl das risikoreiche Entwicklungsgeschäft als auch nicht erfolgsversprechende Spiele aufgegeben, was in erster Linie einen signifikanten Anstieg der Abschreibungen zur Folge hatte. Diese Belastungen konnten jedoch durch Sondererträge im Zusammenhang mit dem Darlehensverzicht der Axel Springer AG aufgefangen werden, so dass im Geschäftsjahr 2012 ein positives operatives Ergebnis (EBIT: 1,48 Mio. EUR) erzielt wurde.

Wachstum sowohl organisch als auch anorganisch

Gemäß Unternehmensstrategie soll das Wachstum der kommenden Geschäftsjahre sowohl durch organisches (Ausweitung des Spieleportfolios, Erwerb zusätzlicher Spiellizenzen) als auch anorganisches Wachstum (Erwerb von Gesellschaften aus dem Bereich der MMOG) realisiert werden. Um die hierfür notwendigen Investitionen stemmen zu können, befindet sich die gamigo AG derzeit in der Emissionsphase einer 8,50%igen Unternehmensanleihe mit einem geplanten Emissionsvolumen von 15,00 Mio. EUR. Wir erwarten für die kommenden Geschäftsjahre ein dynamisches Umsatzwachstum bei einem überproportionalen Ergebnisanstieg. Nicht berücksichtigt haben wir hierhin mögliche positive Ergebniseffekte aus den Bereichen Merchandising und Werbung. Diese Bereiche gelten als verhältnismäßig margenstark.

Bonitätskennzahlen sind solide

Zugleich dürften sich die für die Anleihegläubiger wichtigen Bonitätskennzahlen sukzessive verbessern, so dass EBITDA-Zinsdeckungsgrade oberhalb von 4,0 möglich erscheinen. Analog hierzu rechnen wir mit einer deutlichen Verbesserung der Eigenkapitalquote.

4 von 5 Falken - überdurchschnittlich attraktiv

Wir haben für die gamigo AG eine Risikoeinstufung vorgenommen, welche wir anschließend um die Ausgestaltungsmerkmale der Unternehmensanleihe adjustiert haben. Von wesentlicher Bedeutung hierfür sind sowohl das erwartete Unternehmenswachstum als auch die in den Anleihebedingungen verankerten, umfangreichen Investorenschutzrechte (Covenants). Das bereinigte Rendite-/Risikoprofil der gamigo-Anleihe liegt oberhalb des Marktdurchschnitts. Nach der vorgenommenen Adjustierung liegt die gamigo-Anleihe um +8,6 % oberhalb der Regressionsgeraden und ist damit als 'überdurchschnittlich attraktiv' einzustufen. Daher vergeben wir 4 von 5 GBC-Falken.

Die komplette Credit Research Anlayse können Sie unter folgendem Link herunterladen: http://www.more-ir.de/d/11954.pdf

Disclaimer: Beim oben analysierten Unternehmen sind folgende mögliche Interessenkonflikte gegeben: gamigo AG (4;5)

Einen Katalog möglicher Interessenkonflikte finden Sie unter: www.gbc-ag /de/Offenlegung.htm

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